PMTA（烟草上市前申请）、MRTP（改良风险烟草产品） 政策下美国电子烟行业走向规范化：美国是全球最大的电子烟市场，效应会辐射至全球市场。美国的新型烟草制品由FDA 规管，执行PMTA监管框架。在2016年8 月8 日前在美国市场上市的电子烟须于2020 年9 月9 日前向FDA 提交PMTA 申请，而2016 年8 月8 日后拟进入美国市场的产品须通过批准才能上市。MRTP 是对电子烟减害性进行认证，具有非强制性，但是通过审查的产品可以提振消费者信心，以及享受到税收优惠。

　　FDA 收到海量PMTA 申请，头部企业审查进度领先：目前共有三家企业获批PMTA，但尚无雾化电子烟通过申请。IQOS 通过PMTA、MRTP 申请分别耗时2 年和1 年半。截至2020 年9 月，FDA 共收到超过1.5 万份PMTA 申请。其中，只有少部分是认真准备的，绝大多数是出于能有一年销售缓冲期。从审核进度来看，目前约三成企业有所推进，头部电子烟企业进度领先，基本处于实质性审查环节。中资企业大多提交的是门槛较低的烟具申请。

　　PMTA 实际执行力不及于预期：2020 年9 月9 日以后大量未提交PMTA 申请的电子烟仍然在售，未收到强制下架通知。FDA 对未经上市授权的电子烟签发的警告函数量可以作为衡量执行力度的指标。2020 年3-4 月、7-8 月期间执行力度较强，而在9 月10日至今FDA 仅披露了一封新发的警告函。执行力度不及预期主要是因为疫情期间FDA 暂停了工作人员现场检查，以及考虑到严格执行对经济、就业的负面影响。此外，目前FDA 尚未发布已提交PMTA 申请的产品清单，这将不利于渠道和消费者获悉哪些产品可以继续合法销售，使其承担起相应的监督职责。

　　中小品牌和一次性调味烟的退出促使行业集中度提升：行业集中度提升乃大势所趋。鉴于PMTA 申请费用高昂、前期准备耗时长、申请标准模糊，大量中小品牌被迫放弃申请。2020 年2 月6日美国出台的口味禁令仅针对换弹式小烟，豁免了一次性小烟。

　　由于一次性口味烟在青少年中很受欢迎，通过PMTA 申请的可能性很低。从集中度提升的节奏来看，由于FDA 目前没有严格执法，以及在一年内完成审核存在不确定性，我们认为短期提升速度可能低于预期。四大烟草集团和头部独立品牌审核进度更快、准备更充分，有望率先通过审批，快速攫取市场份额。

　　品牌商与供应商的粘性在提升，烟油替换难度更高：由于品牌商更换供应商需要重新提交申请材料，以及申请过程需要供应商高度配合，我们认为供应链粘性有望增强。其中，烟油相较于烟具认证过程更严格、需要准备额外申请材料以及申请费用更高，因此烟油的替换难度要高于烟具。